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类REITs“私募+委贷”终结 公募REITs呼声高涨

来源:第一财经发布时间:2018-02-14 15:20

租赁住房REITs类(房地产信托投资基金)正迎来爆发。2月2日,“中联前海开源-碧桂园租赁住房一号资产支持专项计划”在深交所获批,产品规模100亿元,采取储架、分期发行机制,优先级评级AAA。这也是首单百亿级住房租赁类REITs。

“碧桂园这单是在监管新规背景下成功获批的住房租赁类REITs项目,而且运用的是‘私募基金+股东借款’的结构,这是国内类REITs领域的一大创新,市场此前还未出现过这种结构的产品,具有标杆性意义。”天风兰馨总经理黄长清告诉第一财经。

与此同时,在日渐高涨的呼声之下,公募REITs也有望迎来新突破。

深交所2月9日发布的《深圳证券交易所发展战略规划纲要(2018~2020年)》(下称《规划纲要》)明确指出,要探索发行公募REITs,引入多元化投资者;配合研究制定REITs相关配套规则,推动相关主管部门出台税收优惠等政策。

此前,第一财经获悉,在证监会系统2018年工作会议上,证监会亦表态将研究出台公募REITs相关业务细则;支持符合条件的住房租赁、PPP项目开展资产证券化。

两种类REITs破局

“由于税收与法规没有配套完善,目前国内事实上没有真正的REITs,而是在现有业务框架下赋予REITs的产品和内涵,因此是类REITs。”北京某资产证券化人士告诉记者。

目前国内类REITs业务的实践做法主要是在资产证券化业务框架下,构建基于存量不动产的具有稳定现金流的基础资产,设立发行资产支持专项计划,而私募基金作为持有项目公司权益的载体,是类REITs产品交易结构设计和重组的焦点所在。

前述北京资产证券化人士称,“资产支持专项计划目前在交易所市场面向机构发行,最大的资金来源是银行和保险。往往是分层设计,一般而言优先级投资者基本都是银行,因为银行资金是低风险、低成本,要求稳定的回报。”

目前类REITs有两种类型,一种是股权型REITs,一种是抵押型REITs。前者的案例代表是重庆大融城,后者的案例代表是北京SKP商场。

股权型类REITs,可以实现破产隔离和真实出售,基础资产完全实现真实出售,或基础资产实现出表,部分项目附带优先收购权或进行收益互换;抵押型类REITs,即国内目前的CMBS(商业物业抵押贷款证券化),交易标志是资产不转让只抵押,投资者只享有不动产经营收益,而不享有不动产增值收益。

“抵押型类REITs是通过物业抵押形成融资,一般而言是5~6折,控制程度上不如股权型类REITs。抵押型类REITs更为看重主体资质,以免有破产风险。”上述北京资产证券化人士表示。

2017年,国内相继推出了五单住房租赁资产支持专项计划,分别是魔方公寓信托受益权资产支持专项计划、中信证券自如1号房租分期信托受益权资产支持专项计划、新派公寓权益型房托资产支持专项计划、中联前海开源-保利地产租赁住房一号资产支持专项计划以及招商创融-招商蛇口长租公寓第一期资产支持专项计划。

其中,魔方ABS的基础资产是信托贷款,以公寓未来三年租金为还款来源;自如ABS底层资产是向租客循环发放的小额分期贷款,以出租为消费场景;新派和保利类REITs底层资产均是有产权的物业,并以物业未来产生的现金流作为产品结构设计的基础。

“魔方和自如两个案例是轻资产类型的证券化,形式上属于信贷类的资产证券化,新派和保利两个案例则是类REITs产品,是重资产类型的证券化。”北京大学光华管理学院教授张铮表示,魔方与自如ABS的优先级比例均在90%,有到期偿付要求,期限最长分别为3年与2年,债的属性较明显。

“债权型的产品可以采取长期限+做市的方法,通过设计收益互换等含权方式,通过做市实现产品的长期存续。”上述北京资产证券化人士表示。

第一财经亦了解到,类REITs退出一般有四种途径:发行公募REITs退出、项目方回购或转让给第三方机构以及做市实现长期存续。

新规下“私募+委贷”模式终结

通常,私募基金份额或信托受益权是这类项目的基础资产,通过SPV(特殊目的机构)控制项目公司,私募基金(信托)持有项目公司100%股权同时向项目公司发放贷款,构建“股+债”的结构,从而100%控制项目公司,然后持有本次证券化所需入池的不动产资产。

前述北京资产证券化人士表示,之所以搞成“股+债”模式,原因是如果只有股权没有债权,会存在如下问题:项目公司收到的租金或者其他收入现金流,如何给到私募基金专项计划?如果没有给上去的渠道,则没有办法在专项计划层面进行分配。同时如果只持有股权,只能以分红的形式,作为本息的偿付来源,而分红的缴税比例较高。

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